Hoofdstuk 1. Ontstaan van de bankencrisis

Uitgebreid speciaal hoofdstuk in het CEP geheel gewijd aan de kredietcrisis.

Het antwoord op acht belangrijke vragen over de kredietcrisis.

Hoe Casey Serin in California zijn geld probeerde te verdienen met ‘flipping’, tot de zeepbel uiteenspatte.

Over de oorzaken en gevolgen van de kredietcrisis.

Over de bedrijfscultuur van zakenbank Merrill Lynch, waarin bankiers enorme portefeuilles aan risicovolle hypotheekproducten opbouwden en risicomanagement ondergeschikt bleek aan het behalen van korte termijn winst.

Dit boek behandelt de economie van overheidsingrijpen.

Uitgebreide beschrijving van de aanloop naar de crisis, met veel data over prijzen, risico’s en de structuur van financiële markten.

Een overzicht van het verloop van de kredietcrisis, de overeenkomsten met eerdere bankencrises, de rol van overheidsbeleid bij het ontstaan van de crisis en de beleidsreacties in de VS op de crisis.

Analyse van de oorzaken van de crisis. De auteurs presenteren een vorm van rampverzekering voor banken als een mogelijk alternatief voor een kostbare verhoging van kapitaalsvereisten.

Vooruitziende analyse van de ontwikkelingen op financiële markten en de risico’s die deze ontwikkelingen met zich meebrachten. Het stuk schetst een mogelijk rampscenario dat veel weg heeft van de huidige crisis.

Een uitgebreide beschrijving van de manier waarop subprime-hypotheken werden verpakt, opgeknipt en doorverkocht, en de manier waarop dit bijdroeg aan het uiteenspatten van de zeepbel.

Analyse van de oorzaken van subprime-crisis, het verspreiden ervan en mogelijke beleidsantwoorden.

Wie bewaakt de bewaker: problemen met de corporate governance van banken, en regulering als antwoord op die problemen.

Inleiding in de theorie van asymmetrische informatie.

Nederlandstalig overzicht van de theorie over de economische begrippen moreel gevaar, averechtse selectie en meelifterproblemen.

Analyse van de rol van aandeelhouders en schuldeisers als bewakers van het bedrijfsmanagement.

Klassiek artikel waarin bankruns en de rol van depositogarantie uiteen worden gezet.

Analyse van de veranderingen in de financiële sector, de rol van kredietbeoordelaars en de implicaties voor regulering.

Klassiek artikel dat uitlegt waarom niet alle informatie in de prijs verwerkt kan zitten: niemand heeft dan nog een prikkel om informatie te verzamelen.

Dit artikel legt uit waarom met veel opdrachtgevers de prikkels voor opdrachtnemers om zich goed te gedragen, kleiner worden.

Dit paper laat zien welke prikkels rating agencies hebben om hun risicobeoordelingen in het voordeel van hun klanten bij te stellen.

Modelmatige analyse van het effect van concurrentie op de grofheid en de transparantie van de beoordelingscriteria van rating agencies.

Zowel moreel risico (of moreel gevaar) als averechtse selectie stammen uit de verzekeringseconomie. Deze begrippen worden nu echter meer algemeen gebruikt binnen de theorie van contracten en asymmetrische informatie, of ook wel principaal-agent theorie. Zulke asymmetrische informatie treedt op wanneer een opdrachtgever (de principaal) niet volledig geïnformeerd is over de relevante eigenschappen van de opdrachtnemer (de agent), dan wel over het gedrag van de agent. Maar deze ongeobserveerde eigenschappen of gedragingen bepalen wel de profijtelijkheid van de contractuele relatie tussen beide spelers. Principaal-agenttheorie buigt zich onder andere over de vraag hoe contracten ontworpen kunnen worden zodanig dat de schade van de asymmetrische informatie voor de principaal zo klein mogelijk is. Tekstboeken die deze theorie behandelen zijn onder meer Bolton en Dewatripont (2005) en Laffont en Martimort (2002)

Jean-Jacques Laffont, en David Martimort, 2002, The Theory of Incentives: The Principal-Agent Model, Princeton University Press, Princeton, New Jersey.

Patrick Bolton en Mathias Dewatripont, 2005, Contract Theory, MIT press, London, England.

Corporate governance bestrijkt de vraag op welke wijze de belanghebbenden (of in nauwer verband, de kapitaalverschaffers) bij een onderneming ervoor kunnen zorgen dat het bestuur van de onderneming ook daadwerkelijk handelt in lijn met hun belangen. Een publicatie uit 2005 van de Wereldbank, "Corporate Governance and Control", door economen Marco Becht, Patrick Bolton, en Ailsa Röell, geeft een overzicht van de recente economie van corporate governance.

Marco Becht, Patrick Bolton en Ailsa Röell, 2005, Corporate Governance and Control, World Bank.

Naast de visie op banken als bewakers (in de literatuur delegated monitors genoemd), zijn er verschillende andere theorieën die verklaren waarom banken bestaan. Banken kunnen ook gezien worden als coalities van ondernemers die geld willen lenen en die door samen te werken de kosten van asymmetrische informatie verlagen (Leland en Pyle, 1977), of als verzekeraars van liquiditeitsrisico (Bryant, 1980; Diamond and Dybvig, 1983). Een belangrijk deel van de literatuur gaat daarnaast over de toegevoegde waarde (en de kosten) van langetermijnrelaties tussen banken en hun schuldenaars (Boot, 2000). Het boek "Microeconomics of Banking", van Xavier Freixas en Jean-Charles Rochet biedt een uitgebreid overzicht van de verschillende economische theorieën over banken.

Arnoud W.A. Boot, 2000, Relationship Banking: What Do We Know?, Journal of Financial Intermediation, 9(1), blz. 7-25.

John Bryant, 1980, A Model of Reserves, Bank Runs, and Deposit Insurance, Journal of Banking and Finance, 4, blz. 335-44.

Douglas W. Diamond en Philip H. Dybvig, 1983, Bank runs, deposit insurance and liquidity, Journal of Political Economy, 91(3), blz.. 401-19.

Hayne E. Leland en David H. Pyle, 1977, Informational asymmetries, financial structure and financial intermediation,.Journal of Finance, 32(2), blz.. 371-87.

In een beroemd artikel presenteren Diamond en Dybvig (1983) een model dat de verzekeringsfunctie van banken beschrijft, die we in hoofdstuk twee van het boek uitwerken. Het model heeft twee mogelijke evenwichten. In het ene evenwicht brengen consumenten hun geld naar de bank en laten ze het rustig staan tot ze het nodig hebben. Omdat iedereen dat doet, heeft niemand een prikkel om zijn geld snel op te nemen. In het andere evenwicht halen alle consumenten snel hun geld van de bank. Weer geldt dat omdat iedereen dat doet, niemand een prikkel heeft om af te wijken en zijn geld te laten staan. Dit laatste noemen ze een bankrun. In de analyse van Diamond en Dybvig zijn bankruns willekeurige gebeurtenissen, zogenoemde 'sunspot phenomena'. Ze suggereren ook dat depositogaranties een manier zijn om bankruns op te lossen. De literatuur over bankruns is daarna enorm uitgebreid. Empirisch onderzoek heeft laten zien dat bankruns gerelateerd zijn aan de business-cycle. Maar als bankruns geen willekeurige gebeurtenissen zijn, kunnen ze onder sommige omstandigheden disciplinerend kunnen werken. Theoretisch onderzoek lost onder meer de multipliciteit van evenwichten op. Zie voor een beknopt overzicht van de literatuur bijvoorbeeld Allen en Gale (2007).

Douglas W. Diamond en Philip H. Dybvig, 1983, Bank runs, deposit insurance and liquidity, Journal of Political Economy, 91(3), blz.. 401-19.

Franklin Allen en Douglas Gale, 2007, Understanding Financial Crises, Oxford University Press, New York.

Ronald Coase (1960) zag in dat partijen die met elkaar kunnen onderhandelen onder voorwaarden elk gezamenlijk voordeel dat te behalen valt, kunnen binnenhalen. Veel van de economische literatuur onderzoekt situaties waarin dit inzicht niet opgaat. Een van die situaties doet zich voor wanneer meerdere agenten contracteren met een enkele principaal, terwijl het contract van de principaal met één individuele agent externe effecten heeft voor de andere agenten waarmee hij contracten afsluit. Voorbeelden hiervan zijn exclusieve contracten tussen producenten en verkopers, een schuldeiser van een bedrijf in de problemen dat zijn schulden omwisselt voor aandelen, of verzekeringscontracten waarbij averechtse selectie of moreel gevaar speelt. Kredietverzekeringen of de verkoop van gesecuritiseerde leningen vallen onder dit laatste voorbeeld. Segal (1999) ontwikkelt in zijn artikel 'Contracting with externalities' een generiek raamwerk om deze literatuur te duiden.

Ronald H. Coase, 1960, The Problem of Social Cost, The Journal of Law and Economics, 3(1), blz. 1.

Ilja Segal, 1999, Contracting with externalities, The Quarterly Journal of Economics, 114(2), blz. 337-88.

Sinds de jaren zeventig is het gebruik van prestatie-afhankelijke beloningen, met name voor het topmanagement van bedrijven, enorm toegenomen. Een doelstelling van zulke beloningsstructuren is om de prikkels voor managers meer in lijn te brengen met de belangen van de kapitaalverschaffers van het bedrijf. Beloningsmechanismen zijn daarmee een onderdeel van corporate governance (zie noot 3). Prestatiebeloning kan echter ook perverse prikkels geven (Kashyap et al., 2008), en leiden tot manipulatie van resultaten. Bebchuk en Fried (2004) zien prestatiebeloning eerder als een uiting van de onderhandelingsmacht van het management, en als mechanisme om de totale beloning te verhogen.

Lucian A. Bebchuk en Jesse M. Fried, 2004, Pay without Performance, The unfulfilled promise of executive compensation, Harvard University Press.

De economische literatuur die zich richt op kredietbeoordeelaars en de kwaliteit van hun risico-inschattingen is vooralsnog beperkt. Recentelijk verschenen verschillende artikelen die de rol van kredietbeoordelaars proberen te analyseren, zowel theoretisch als empirisch. Bolton et al. (2008) richten zich op de prikkels voor kredietbeoordelaars om de kwaliteit van producten te optimistisch in te schatten. Meer concurrentie, naïeve investeerders en lage reputatiekosten zorgen voor overschatting van kwaliteit. Farhi et al. (2008) bekijken hoe transparant kredietbeoordelaars zijn over wie bij hun langs is geweest voor een risico-inschatting, hoe grof hun risico inschatting is en welke strategie de aanbieders van gesecuritiseerde producten hanteren. Ze concluderen dat beoordelaars een sterke prikkel hebben om slechte beoordelingen niet te publiceren. Empirisch onderzoek van Benmelech en Dlugosz (2009) suggereert dat ratings shopping kan hebben geleid tot een overschatting van de kwaliteit van pakketten gesecuritiseerde leningen. Becker en Milbourne (2008) onderzoeken het effect van concurrentie op de kwaliteit van ratings. Zij vinden dat de opkomst van kredietbeoordelaar Fitch ervoor zorgde dat de reeds aanwezige kredietbeoordelaars hun werkwijze ten gunste van de aanvragers van beoordelingen bijstelden.

Patrick Bolton, Xavier Freixas en Joel Shapiro, 2009, The credit ratings game, NBER Working Paper nr. 14712.

Emmanuel Farhi, Josh Lerner en Jean Tirole, 2008, Fear of Rejection? Tiered Certification and Transparency, NBER Working Paper nr. W14457.

Effi Benmelech en Jennifer Dlugosz, 2009, The Credit Rating Crisis, NBER Working Paper nr. W15045.

Bo Becker en Todd T. Milbourn, 2009, Reputation and Competition: Evidence from the Credit Rating Industry, Harvard Business School Finance Working Paper nr. 09-051.