Hoofdstuk 2. Hoe een klein probleem groot werd

Uitgebreid speciaal hoofdstuk in het CEP geheel gewijd aan de kredietcrisis.

Het antwoord op acht belangrijke vragen over de kredietcrisis.

Rede die Akerlof uitsprak bij het ontvangen van zijn Nobelprijs. Hij beschrijft hierin hoe zijn ideeën over informatieasymmetrie zijn ontstaan.

Uitgebreide beschrijving van de aanloop naar de crisis, met een focus op banken in het Verenigd Koninkrijk. Met één-op-één visuele ondersteuning van het verhaal door plaatjes en grafieken.

Over de oorzaken en gevolgen van de kredietcrisis.

De Wall Street Journal schetst de rol van de verschillende overheidsinstanties in de ondergang van de Lehman bank.

Halfjaarlijks rapport van het Internationaal Monetair Fonds over stabiliteit van de financiële sector. Dit issue bevat een uitgebreide beschrijving van de aanloop naar de crisis, met veel data over prijzen, risico’s en de structuur van financiële markten.

Toegankelijke analyse van de crisis en suggesties voor oplossingen.

Beschrijving van het ontstaan en de verspreiding van de kredietcrisis. Brunnermeier besteed bijzonder veel aandacht aan de manier waarop problemen andere financiële instellingen besmetten.

Analyse van de oorzaken van de crisis. De auteurs presenteren een vorm van rampverzekering voor banken als een mogelijk alternatief voor een kostbare verhoging van kapitaalsvereisten.

Analyse van de oorzaken van slechte risico-inschattingen door kredietbeoordelaars en suggesties voor beleidsmaatregelen.

Empirische analyse van het effect van securitisatie op de kwaliteit van leningen. De auteurs vinden dat de kwaliteit van gesecuritiseerde leningen beduidend lager is dan de kwaliteit van niet gesecuritiseerde leningen.

Opmerkelijk vooruitziende analyse van de mogelijke problemen die financiële innovatie voor de wereld zou kunnen opleveren.

Een overzicht van de ondergang van de Britse bank Northern Rock.

Klassiek artikel waarin bankruns en de rol van depositogarantie uiteen worden gezet.

Het klassieke artikel waarin Akerlof uiteenzet hoe averechtse selectie tot het disfunctioneren van de markt kan leiden. Hij gebruikt het voorbeeld van een markt met goede en slechte auto’s en laat zien dat de markt tot stilstand kan komen als niemand de kwaliteit van de auto’s kent.

Banken financieren een grote hoeveelheid schulden met relatief weinig eigen vermogen. De auteurs analyseren de rol van deze hefboom bij het verspreiden van de crisis.

Hoe gedwongen verkopen van bezittingen kunnen leiden tot langdurige onderwaardering van financiële bezittingen.

Hoe een waardedaling van de productiemiddelen van bedrijven een vliegwieleffect op gang brengt, waardoor die waardedaling verder versterkt wordt.

Schets van twee manieren waarop schokken zich via de balans van bedrijven door de economie kunnen verspreiden.

Overzicht van de theoretische en empirische literatuur over systeemrisico.

Een belangrijke discussie in de literatuur gaat over de vraag in hoeverre banken hun rol als verzekeraar kunnen vervullen wanneer er daarnaast markten voor financiële producten zijn. Als de verzekeraarsrol van een bank betekent dat die bank klanten met een hoge liquiditeitsbehoefte subsidieert, dan kunnen handelaren markten gebruiken om deze subsidie af te romen. Markten kunnen dan de mogelijkheid van banken inperken om hun rol als verzekeraar te spelen. Het hoofdstuk van Gorton en Winton (2003) in het Handbook of the Economics of Finance bevat een overzicht van de relevante literatuur.

Gary Gorton en Andrew Winton, 2003, Financial intermediation, in: G.M. Constantinides , M. Harris en R. M. Stulz (eds), Handbook of the Economics of Finance, 1(1), blz. 431-552.

Het opdrogen van de interbancaire markt is een voorbeeld van het instorten van een markt als gevolg van toegenomen averechtse selectie, zoals geanalyseerd door George Akerlof (zie ook pagina 42). In het kader van de markt voor leningen is deze situatie verwant aan het rantsoeneren van krediet: in plaats van het beperken van kredieten door de rente op krediet te verhogen (en dus de vraag naar krediet te verlagen) kan het in geval van asymmetrische informatie over de kredietwaardigheid van leners beter zijn voor een bank om de beschikbaarheid van leningen te beperken. Er kan dan een situatie ontstaan waarbij de markt voor krediet niet ruimt (er is bij de gegeven rente meer vraag zijn dan aanbod). Deze afwijking van klassieke economische wetmatigheid 'vraag is gelijk aan aanbod' werd geanalyseerd in een invloedrijk artikel van Joseph Stiglitz en Andrew Weiss (1981).

Joseph Stiglitz en Andrew Weiss, 1981, Credit rationing in markets with imperfect information, American Economic Review, 71(3), blz. 393-410.

Hefboomwerking, of leverage, treedt op wanneer een onderneming deels door vreemd vermogen is gefinancierd. De aandelen staan hierdoor in sterkere mate bloot aan schommelingen in de waarde van het bedrijf dan wanneer er geen vreemd vermogen is. De economische theorie heeft nog geen volledig antwoord op wat de optimale verhouding tussen vreemd en eigen vermogen zou moeten zijn. Een klassiek resultaat van Modigliani en Miller zegt dat, onder een aantal veronderstellingen, de mate van leverage geen invloed heeft op de waarde van de onderneming. In de praktijk wordt niet aan die veronderstellingen voldaan, en economen onderzoeken hoe afwijkingen van die veronderstellingen aanleiding geven tot voorkeuren voor bepaalde verhoudingen tussen schuld en eigen vermogen. Naast aftrekbaarheid van rente op schulden spelen ook kosten die verband houden met asymmetrische informatie een belangrijke rol in zulke theorieën. Het boek "The Theory of Corporate Finance" van Tirole (2006) biedt een overzicht van dergelijke mechanismen.

Jean Tirole, 2006, The Theory of Corporate Finance, Princeton University Press.

Een belangrijke vraag is hoe financiële markten en de reële economie elkaar wederzijds beïnvloeden. Kredietrantsoenering als gevolg van asymmetrische informatie speelt hier weer een centrale rol. Bernanke, Gertler en Gilchrist (1999) geven een overzicht van de literatuur. In het overgrote deel van deze literatuur spelen banken geen rol. Een uitzondering hierop vormt Holmstrom en Tirole (1997). Zij bestuderen het bestuderen het effect van verschillende typen schokken in de economie met niet-geïnformeerde investeerders en banken die als bewaker kunnen optreden.

Ben S. Bernanke, Mark Gertler en Simon Gilchrist, 1999, The Financial accelerator in a quantitative business cycle framework. In J. Taylor en M. Woodward (eds), The handbook of Macroeconomics, 1C, Chapter 21, Amsterdam: North-Holland.

Bengt Holmstrom en Jean Tirole, 1997, Financial Intermediation, loanable funds and the real sector, Quarterly Journal of Economics, 112, blz.663-92.

Fire sales kunnen leiden tot prijzen die nog onder de intrinsieke waarde liggen van de activa die verkocht worden. Een mogelijke verklaring voor het ontbreken van kopers die toehappen zodra dergelijke 'koopjes' zich voordoen is dat er slechts een beperkte hoeveelheid investerders zijn die hiervoor voldoende liquiditeiten achter de hand hebben. Een artikel van Andrei Shleifer en Robert Vishny uit 1997, "The limits of arbitrage", laat zien hoe in economisch evenwicht zulke tekorten aan liquide middelen kunnen voorkomen. Wanneer fire sales voorkomen benadelen deze niet alleen de verkopende bank zelf, maar hebben alle banken met vergelijkbare activa hier last van: er is sprake van een negatieve externaliteit, zoals beschreven in onder meer het artikel van Kashyap, Rajan en Stein (2008).

Andrei Shleifer en Robert W. Vishny, 1997, The limits of arbitrage, Journal of Finance,52(1), blz. 35-55.