Hoofdstuk 8. Wie draagt het pensioenverlies?

De verslechtering van de financiële positie van pensioenfondsen vraagt om een diepgaande analyse. Daarnaast noopt de aankomende vergrijzing van de bevolking tot een analyse van het stelsel van aanvullende pensioenen. Dit document besteedt aandacht aan economische, budgettaire en welvaartseffecten van enkele pensioenhervormingen.

Verlenging van de hersteltermijn voor pensioenfondsen tot vijf jaar voorkomt bij veel pensioenfondsen impopulaire maatregelen zoals forse premieverhogingen en afstempeling. De consequentie is wel dat indexatie voor vele jaren wordt opgeschort. Oudere werknemers ondervinden hiervan de grootste schade.

Minister Donner van Sociale Zaken en Werkgelegenheid legt uit waarom hij heeft besloten pensioenfondsen meer tijd te geven om hun reserves op peil te brengen.

Er is na de recente daling van de dekkingsgraad sprake van een duikeling van het vertrouwen in pensioenfondsen. Na een aantal jaren in het verdomhoekje te hebben gezeten komt de overheid nu als winnaar uit de betrouwbaarheidstest.

Bovenstaande twee artikelen concluderen dat mensen de gevolgen van een aandelenschok zoveel mogelijk moeten uitsmeren over de rest van hun leven. Bij gepensioneerden gebeurt dat door de consumptie aan te passen, jongeren kunnen naast consumptie gebruik maken van de mogelijkheid om meer of minder te werken. Daarom kunnen jonge deelnemers in hun beleggingen ook meer risico lopen dan oudere deelnemers.

Dit artikel geeft een overzicht van de literatuur over optimale besparingen en investeringen over de levenscyclus.

Het vertrouwen in pensioenfondsen is in de jaren 2004-2006 toegenomen. Dit blijkt overigens alleen het geval bij deelnemers die zichzelf veel pensioenkennis toeschrijven. Bij deze groep is het vertrouwen in de overheid - lees de AOW in de toekomst - juist gedaald.

Over het Financieel Toetsingskader en de balans tussen efficiëntie en de stabiliteit van het pensioenstelsel.

De gemiddelde dekkingsgraad van de Nederlandse pensioenfondsen is tussen eind 2007 en begin 2009 gedaald van 140 procent naar 95 procent. Omgerekend naar absolute euro's komt dat grofweg neer op een totaal verlies van ruim 200 miljard euro, waarvan ongeveer zestig procent komt door de daling van het aandelenvermogen en veertig procent door de stijging van de verplichtingen als gevolg van de lagere rente.

Het scenario voor herstel is gebaseerd op een representatieve middelloonregeling met voorwaardelijke indexatie. Pensioenfondsen zien af van nominaal korten (afstempelen) en gebruiken indexatiekorting en premieverhoging om binnen maximaal vijf jaar weer aan de minimale dekkingseis van 105 te voldoen. Het achterliggende rekenmodel veronderstelt een verdeling van pensioenfondsen op basis van de hoogte van de dekkingsgraad, gebaseerd op zo recent mogelijke informatie. De gepresenteerde cijfers ten aanzien van dekkingsgraad, indexatiekorting en premieopslag betreffen dus een gewogen gemiddelde van deze fondsen.

De vermogensverliezen van pensioenfondsen en het verlies aan menselijk kapitaal worden gepresenteerd als relatieve mutaties in de private consumptie. Daarbij wordt simpelweg aangenomen dat mensen gedurende hun leven een (reëel) vast bedrag consumeren per jaar. Vanwege de productiviteitsstijging van 1,7 procent per jaar zal elke generatie wel 1,7 procent meer kunnen consumeren per jaar dan de generatie die een jaar eerder geboren is.

Voor alle contante-waardeberekeningen in het hoofdstuk geldt dat deze zijn berekend met een reële discontovoet van drie procent.

In het verwachte scenario voor herstel wordt uitgegaan van een gemiddeld reëel aandelenrendement van 4½ procent per jaar. In het optimistische en pessimistische scenario wordt verondersteld dat het aandelenrendement in de periode 2009-2013 hiervan afwijkt en gelijk is aan respectievelijk 10,6 procent en -3,6 procent. In de drie scenario's is het gewicht van aandelen in de portefeuille hetzelfde en gelijk aan vijftig procent. De andere helft van het vermogen bestaat uit vastrentende activa met een reëel rendement van 1½ procent.

Ten gevolge van de kredietcrisis wordt de waarde van menselijk kapitaal structureel vijf procent lager. In dit hoofdstuk worden de baten en lasten van de overheid niet meegenomen, zodat menselijk kapitaal gedefinieerd is als de contante waarde van de loonkosten exclusief belastingen en sociale premies, maar inclusief pensioenpremies. Uitgaande van een loonsom in 2009 van circa 215 miljard euro (dit is inclusief zelfstandigen) komt het totale verlies aan menselijk kapitaal voor alle huidige en toekomstige generaties uit op ruim 700 miljard euro. Hiervan komt ongeveer 180 miljard voor rekening van de huidige generaties en 520 miljard voor rekening van de toekomstige generaties. De schok in menselijk kapitaal wordt direct in 2009 volledig ingezet.

In het standaardmodel wordt verondersteld dat individuen uitsluitend via het pensioenfonds sparen. Er zijn dus geen private besparingen. Het pensioenfonds maximaliseert het levensnut van generaties door de juiste keuze van het premie- en beleggingsbeleid. Onder aanname van constante relatieve risicoaversie belegt ieder individu dezelfde fractie van zijn totale vermogen (financieel vermogen en menselijk kapitaal) in aandelen. Jongeren hebben uiteraard nog nauwelijks financieel vermogen terwijl ouderen nog maar weinig menselijk kapitaal hebben: als percentage van hun financieel vermogen beleggen jongeren in dit model dus veel meer in aandelen dan ouderen. Jongeren kiezen bewust voor het risico, dat zowel positief als negatief kan uitvallen. Zij verkiezen het hogere gemiddelde rendement en nemen de kans op een slecht resultaat op de koop toe.

De toepassing van de theorie van Merton en Samuelson betekent dat de contante waarde van de consumptie over het resterende leven van de huidige generaties moet worden verminderd met het financiële vermogensverlies van de pensioenfondsen (200 miljard) en het verlies aan menselijk kapitaal (180 miljard). Daarbij moet gelden dat de relatieve daling in de jaarlijkse consumptie voor iedereen gelijk is. Gegeven de aanname van een vlak consumptieprofiel, becijferen wij dat individuen per jaar ongeveer 9¼ procent consumptie moeten inleveren ten opzichte van de situatie voor de kredietcrisis.

Als de verliezen door de kredietcrisis ook worden verdeeld over alle toekomstige generaties, dan zal de contante waarde van de consumptie over het resterende leven van alle generaties moet worden verlaagd met het financiële vermogensverlies van pensioenfondsen (200 miljard) en het totale verlies aan menselijk kapitaal (700 miljard). Dit grotere bedrag wordt dan gespreid over een veel groter aantal mensen. Dit levert voor elke generaties een jaarlijkse consumptiedaling op van ruim 6 procent.